| 明清史 |
二十世纪初美国金融投机风与证券立法
陈奕平
【专题名称】世界史
【专 题 号】K5
【复印期号】1999年08期
【原文出处】《暨南学报：哲社版》(广州)1999年03期第47～55页
【作者简介】陈奕平 暨南大学文学院历史系
【关 键 词】金融投机风/经济大危机/证券立法
一、金融投机风的情况
美国人的投机活动可谓历史久远，早在殖民地时代就进行土地投机。美国独立战争之后，除了土地外，又进行政府债券投机。到18世纪末19世纪纪初，银行、收税公路、运河和制造业公司股票开始流通，并成为投机对象，开始了美国历史上的股票投机。 纽约股票交易所即建于1792年。内战后至19世纪纪末“镀金时代”， 兴建铁路热潮以及各种制造业的兴旺，带来股票市场的畅旺，出现美国历史上的第一次投机风高潮。
到20世纪20年代，美国工业经济虽然经历了1920～1921年短暂的萧条，但很快进入长达6年的“柯立芝繁荣”时期（1923～1929年）。 据统计，1919～1929年间，美国的汽车工业产量增长255%， 钢铁工业产量增长70%，电力、电机和电器工业产值从10亿美元增长到23亿美元，建筑业产值从120亿美元增长到175亿美元。（注：阿瑟·林克和威廉·卡顿著：《1900年以来的美国史》上册，中国社会科学出版社1983年版，第296—297页。）
正是这种经济繁荣促使证券市场迅猛膨胀。20年代金融投机风重要表现之一是证券发行量迅猛增加。1919～1929年，美国公司新发行的有价证券总额从23.03亿美元猛增至86.49亿美元。（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第8页。 ）详见下图（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第8页。）
证券市场的膨胀与上扬又带来金融领域的投机活动。20年代的金融投机风可谓前所未有，自1927年开始疯狂。阿瑟·林克和威廉·卡顿在其书中评论道：“1927年袭击绝大多数美国人民的投机狂，无论怎样说也是这个国家历史上最值得注意的事件之一。当时好象从银行行长到街角杂货商以及学校教师，每个人都嗜暴利成癖。”（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第8页。）
投机狂热导致证券交易额剧增。1920～1929年美国证券市场的交易额从2.23亿股增加到11.24亿股（注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》， 商务印书馆，1984年版，第474页。），其中纽约证券交易所的成交额1923年为2.36亿股，1926年增至4.51亿股， 1927年达到5.77亿股。（注：《1900年以来的美国史》中册， 中国社会科学出版社1983年版，第6页。）纽约证券交易所全部股票市值从1925 年的270亿美元跃至1929年10月1日的870亿美元； 普通证券的平均价格，增长几乎达3倍。（注：《1900年以来的美国史》中册， 中国社会科学出版社1983年版，第7页。）
1928年初，部分保守的银行家、统计学家已意识到证券价格恶性膨胀。1929年9月5日受人尊敬的波士顿统计学家罗杰·巴布森在一次全国性企业家大会的演说中更警告说：“一场大恐慌迟早要到来，而且是非常可怕的。……工厂将倒闭，工人将失业，……恶性循环将会到来，后果将是一场严重的企业萧条。”（注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第119页。 ）虽然巴布森的演说触及人们心底里的担忧，即疯狂之后定是灾难，但在胡佛总统安定人心讲话的鼓励下，一批超级投机机构大胆哄抬股价，人们忘却了担忧，疯狂参与，投机狂热弥漫整个证券市场，“到1929年初证券市场狂热已完全失去控制。”（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第7页。）表一即反映出1928～1929年股价的飙升情况。 （注：奥斯卡·汉德林（Oscar Handlin ）著：《美国史》（America: AHistory），纽约，1977年版，第686页。）
表一 1928～1929年几种股票价格飙升情况（单位：美元）
二、金融投机风的原因
1.商业银行、保险公司和信托公司参与投机
20世纪20年代美国政府奉行“自由放任”政策，各大财团下属商业银行、保险公司和信托公司组成控制集团，控制大公司的业务，操纵证券市场，哄抬股价，大发其财。
1939～1940年临时国家经济委员会意见听证会，即列出很多金融巨头抢夺大公司的控制权以获取巨额利润的案例。1929年洛克菲勒集团、杜勒斯集团、英德的施罗德集团和比利时军火大王艾尔弗雷德·洛克菲勒的继承人联手以1.37亿美元抢得标准电力公司，但实际只出2000万美元，其余都从外面筹集。而各集团取得的年利润达76.25%。 （注：维克多·佩洛著：《美国金融帝国》，世界知识出版社，1958年版，第56—57页。）
实际上控制集团利用控制权所获得的利润远不只这些，它们还可以通过许多方式攫取额外利润，维克多·佩洛在其《金融帝国》一书中列举了7种方式：A.不用投资， 而以“发起人股份”的名义获得大量的最初发行的股票；B.把控制集团的成员或他们的亲戚放在支取高薪的职位，并且还具有几乎无限制的开支报销等特权；C.一切银行业务都交给控制集团所属的公司去做；D.原料物资的定货都通过同一控制集团所控制的公司；E.把货物或财产以有利的价格卖给同一控制集团所控制的公司；F.把法律、工程、会计和广告等费用付给有关的公司；G.内部情报的利用。（注：维克多·佩洛著：《美国金融帝国》，世界知识出版社，1958年版，第52—54页。）
到1930年，250亿美元铁路资本总额中，储蓄银行、 保险公司和大批信托公司持有110亿美元的优先债券。（注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》，商务印书馆，1984年版，第454页。）
除参与大公司控制权的争夺外，银行还大量贷款给投机者，甚至利用存户的存款直接参与投机活动。拉尔夫·德·贝茨写道：“一些银行把经营投资事务作为他们银行业务的一部分，令人惊奇地玩忽信托责任，以存户的存款从事证券市场投资和投机交易。”（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版，第10页。）
2.内幕交易与金字塔控股公司的骗局
由于20年代美国政府推行自由放任政策，19世纪末改革年代和第一次世界大战期间中断了的兼并趋势又得以恢复，且其势头之猛乃历史少见。许多投机商利用兼并之机大发横财。多丽丝·费伯说：“小到药铺，大到汽车装配厂，实际上每一个经济部门都在经历一场大规模的合并运动，这就大大养肥了那些股票推销商。”（注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第117页。）
这些投机商通过控股公司成立了数以百计的公司，发行股票和债券，然后将低价购进的股票债券抛向市场牟取暴利，而所有这些公司除了持有其他一些实际上从事某种企业的公司或公司集团所发行的股票和债券外，并不做任何生意。
另外，据参议院财政委员会一个调查委员会1932年和1933年所揭露的材料显示，许多公司首脑利用其对公司内情的了解，操纵本公司的股票，牺牲公司股票持有人的利益，甚而损公肥私，大肆贪污公司钱财。
而投机商大发横财最惊人的方法是被称为金字塔术控股的骗局，即以少量的资金控股一家公司S，然后向公众出售S公司的债券、优先股及剩余的普通股，利用筹措的资金控股X、Y公司；控股X、Y公司后，又向公众发售股票，利用筹措的资金控股A、B、C、D、E、F、G、H公司。美国作家弗雷德里克·刘易斯·艾伦曾描绘说：“你的资金只够支付一家公司四分之一的债券和股票，可是你现在却掌握了八家开业的公司、两家控股公司和一家超级控股公司。你想怎么摆布，它们就可以怎么摆布，你并没有做企业界认为不正当的任何事情。”（注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第117—118页。）“这种手腕却在股票市场造成了狂涨暴跌，把华尔街刚刚繁荣的交易变成了一种狂热的投机活动。”（注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第118页。）
1932年被送上法庭受审的芝加哥人塞缪尔·英萨尔，即身兼85家公司的董事、65家公司的董事长和11家公司的总经理。虽然这个由控股公司构成的金字塔式王国在1932年元旦时，囊括150家公司、5万名雇员，拥有30亿美元的证券，但债台高筑，濒临破产，最终引致公诉。可是结果被判无罪，因为当时还没有管制控股公司的法规。难怪当时的幽默作家说：“控股公司原来是这样的一种地方：警察搜你的身，你就把贼赃递给同伙，这就万事大吉了。”（注：威廉·曼彻斯特：《光荣与梦想，1932—1972年美国实录》，商务印书馆1978年版，第一册，第59—60页。）
3.“合伙人”、经纪人散布谣言，盗用他人资金，操纵市场
20世纪20年代由于证券市场的繁荣，许多证券机构、信托公司和基金会与商界、政界名人勾结，散布谣言，联手操纵市场、哄抬股价。
这些“合伙人”“往往把某种特定的股票的叫价突如其来地抬高以牟取暴利，所惯用的手腕是故意散布谣言或装模作样大量买进卖出，但实际上还是他们自己人之间打转。”（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版，第58页。）许多股票被哄抬到令人难以置信的地步。迪隆—瑞德公司合伙人的投资信托公司，即美国国际信托证券公司，曾把以每股20美分购入的股票以每股52美元的价格卖出。英萨尔投资公司的股票以每股7.48美元的价格卖给内幕人士，然后才送到芝加哥交易所，标价30美元出售。（注： 德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》，商务印书馆，1984年版，第452页。）又如一批合伙人利用M·米汉公司作为掮客经营美国无线电公司股票，从79美元哄抬到109美元，而后又将手中股票抛出， 使上当的公众损失惨重。参与此次操纵的人员中包括经纪人之妻米汉夫人、美国无线电公司总经理之妻戴维·萨尔诺夫夫人、美国民主党全国委员会主席约翰·拉斯科布、艾尔·史密斯的坚决支持者肯尼等人以及向共和党金库慷慨解囊者如伯利恒钢铁公司的查尔斯·施瓦特、沃尔特·克莱斯勒等。（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版，第58页。）
当时不少公共信托基金管理人也擅自动用基金参与证券投机。德怀特·L ·杜蒙德写道：“为保护寡妇和儿童而建立的信托基金被人用来购买分文不值的证券。占据公共信托职位的肆无忌惮的金融家，就这样不仅用他们自己的钱来投机，而且用别人的储蓄来赌博。”（注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》，商务印书馆， 1984年版，第452页。）另外， 一些名声显赫的证券经理利用人们想投机但又无消息来源的情况，发行信托基金，由此出现许多基金会，其中最具声望的几个基金会是美国和外国证券基金会、戈德曼·撒克斯交易公司基金会、三大陆基金会、联合创建者基金会和莱曼公司基金会。1929年初，这些信托基金会的资产达15亿美元以上。（注：罗伯特·索贝尔：《华尔街内幕》，中国对外翻译出版发行公司1988年，第206页。）
基金管理人盗用他人资金炒作股票的情况十分普遍。这从当时号称“华尔街英雄”、纽约证券交易所董事长理查德·惠特尼的违法行为即可见一般。惠特尼自1916年开经纪行始，即当上J·P·摩根的股票市场代表，后来作了纽约证券交易所董事长整整五年。此公因在1929年10月24日“黑色星期四”股市暴跌时，以每股205美元的高价买进1万股美国钢铁公司的股票，而成为全美国知名人物，被誉为“华尔街英雄”。事后查出，惠特尼利用其地位，大肆侵吞与挪用他人资金近3000万美元。最后被纽约地方法院起诉，判五至十年徒刑，锒铛入狱。（注：威廉·曼彻斯特：《光荣与梦想，1932—1972年美国实录》，商务印书馆1978年版，第一册，第211—212页。）
据估计，在第一次世界大战后的投机狂热中，“肆无忌惮的股票交易所操纵者从不下上百万的投资者中诈取了约250亿美元”。 （注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》，商务印书馆，1984年版，第567页。）
4.讹诈盛行、政界受贿
20世纪20年代被德怀特·L·杜蒙德称为“讹诈盛行的时代”。 他说：“一个人因为害怕自己的讹诈行为被人揭露就不敢指责另一个人的讹诈行为。儿童从小时候就认为只要不被人抓住，什么事情都可以干。他们不需要别人教。这是环境熏陶的结果。”（注：德怀特·L ·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》，商务印书馆，1984年版，第 449页。）政界、商界的舞弊案件接连不断。
胡佛总统研究欧洲大萧条情况的顾问，貌似诚实可靠，实则“是一个不折不扣的盗窃犯，多次欺诈取财，并曾伪造意大利政府的公债券。除其他罪行，他还从对他深信不疑的投资者那里盗窃了三亿多美元。”（注：威廉·曼彻斯特：《光荣与梦想，1932—1972年美国实录》，商务印书馆1978年版，第一册，第61—62页。）
老摩根在接受调查时即揭露：“摩根家族有一长串适用于两党的友人名单，每隔一段时间就让他们有机会以低于市场的价格买进股票。……包括民主党保守派的伯纳德·巴鲁克、约翰·拉斯科布和威廉·麦卡杜，以及共和党斗士如卡尔文·柯立芝和欧文·罗伯茨等。”（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版，第57—58页。）
5.保证金（margin）交易
保证金交易，亦称透支交易，是指投资者在买卖证券时只需付证券价格的一部分，其差额称为保证金，由证券经纪人贷款，但投资者须把证券作为抵押存放在提供贷款的经纪人处。
由于20世纪20年代贷款容易，许多经纪人允许客户透支交易。据估计，1929年纽约证券交易所的券商中约有一半允许客户透支交易。证券商贷款给客户进行投机的金额从1927年初的28亿美元和1927年底的35亿元猛增至 1929 年夏的 60 亿美元。 （注：奥斯卡·汉德林（ OscarHandlin ）著：《美国史》（America:A History），纽约，1977 年版，第686页。）到1929年9月30日，券商透支金额更高达85亿美元。（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第6 页。）
6.政府的放任与鼓励政策
哈定—柯立芝—胡佛时代的美国政府奉行自由放任的国内经济政策，对兼并潮流与金融投机风放任自流，而放弃西奥多·罗斯福、塔夫脱和威尔逊三位前任总统“煞费苦心建立起来的一套管制（工业和金融业）办法”，“金融家和实业家可以随心所欲，为所欲为，政府尽量使自己的政策适应他们的需要。”（注：德怀特·L ·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》， 商务印书馆，1984年版，第396页。）
德怀特·L·杜蒙德指出：“联邦储备系统管理不严， 以致大大地促进了股票市场上的疯狂投机，但是柯立芝总统却拒绝干预，并且说‘一切基本上都是健全的’。几百万美元的外国政府公债被明知这些公债分文不值的人卖给私人投资者，国务院也知道这种情况，但却不肯把消息公布出来。 ”（注：德怀特·L ·杜蒙德著：《现代美国：1896 —1946年》， 商务印书馆，1984年版，第397页。）
甚至在1928年初证券市场出现狂热并似有崩溃可能的时候，美国政府非但未采取冷却措施制止这种狂热，反而予以鼓励。当时财政部官员和柯立芝总统都宣布“证券经纪人发放贷款还不算多，而国家现时繁荣比从前任何时候都健康”（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第6—7页。）。虽然在1929年2 月联邦储备局试图以提高贴现率来压制投机，但人们的投机情绪高涨，根本未予理睬。就在1929年10月25日，即“黑色星期四”的第二天，新上任的胡佛总统还说：“美国的基本企业，即商品的生产与分配，是立足于健全与繁荣的基础之上的。”（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第9页。）
7.美国人的投机意识及舆论报刊的推波助澜
美国人向来喜欢投机，从早期的土地投机、国债投机、铁路投机到金融投机，而20世纪20年代的投机风则尤为疯狂。
20年代美国人的观念与以前不同，“昔日的观念是纺织勤杂工需要省吃俭用、兢兢业业方能逐步爬上老板的宝座；但在20世纪20年代，人们的观念不完全是这样了，更多的想法是，纺织勤杂工一流的人可以把他的积蓄投资于美国企业的普通股票而一跃跻身于企业巨头的行列。”（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版，第4页。）
而舆论报刊、收音机不断报道宣扬银行经理、证券交易所的高级职员、金融大亨和市场分析家们的事迹及不断开出的发财致富良方，鼓动人们参与投机致富。“这种良方在1928年和1929年被广泛地加以宣扬、采纳和实行。从商业区的理发师到华尔街擦皮鞋的，形形色色的小财迷，无不拜倒在这些了解金融行情的人的脚下，洗耳恭听他们的开导，而且空前未有地象一窝蜂似的投入金融‘市场’。”（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版， 第4页。）“忽然间，似乎每个美国人都在购买股票，把辛辛苦苦积攒起来的一点储蓄塞到华尔街股票经纪人那伸得长长的手里。……毫无疑问，华尔街是这个时期万众瞩目的中心。举国上下，在高尔夫球场，在商会会场以及在有钱人因生意或消遣而云集的任何地方，华尔街的活动都成了谈论的主要话题。很可能还有相当一部分人，他们虽不那么富裕，‘股票市场’的扶摇直上也使他们想入非非。”（注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第118页。）
据经纪人的私人记录及其他可用之统计数据，1929 年期间， 当时12000万总人口中，卷入各种股票交易的人约150多万；据参议院一个委员会的材料，全国29家证券交易所的会员公司共有顾客1548707人， 其中纽约股票交易所会员公司的顾客有1371920人。 （注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第118—119页。）可以说20年代乃美国历史上第一次证券大众化时期。
但应指出，20年代美国人的收入并不高。据布鲁金斯研究所经济学家的计算，当时维持一个家庭最低生活支出的年收入需有2000美元，但即使在最繁荣的1929年，60%以上的家庭收入达不到2000美元。（注：威廉·曼彻斯特：《光荣与梦想，1932—1972年美国实录》，商务印书馆1978年版，第一册，第42页。）
三、股灾与经济危机
到1929年夏季，证券市场的疯狂投机使股价涨到一种非常不合理的程度。正所谓高处不胜寒，稍有风吹草动，即会引来恐慌。1929年9 月26日，在世界经济中具有举足轻重的英格兰银行为停止黄金外流和保护英磅在国际汇兑中的地位，提高再贴现率或银行利率至6.5%， 导致大量资金流回伦敦，美国证券市场开始出现动摇。到10月中旬， 尤其是10月24日“黑色星期四”，美国证券市场陷入一片恐慌之中。 “股票下跌之速，连股票行情自动收录器都赶不上。”尽管当天下午摩根公司和其他大银行拿出2.4亿美元联合基金救市， 仍然有数千经纪人和数十万小投资者破产，几百万人沦为乞丐。（注：德怀特·L ·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》， 商务印书馆，1984年版，第9页。）
到11月中，工业类股票股价几乎跌去一半，道琼斯指数自327 点跌至199点（注：奥斯卡·汉德林（Oscar Handlin ）著：《美国史》（America:A History），纽约，1977年版，第864页。）：
1929年9月至1933年1月道琼斯工业指数从364.9点跌到62.7点， 50种工业平均值从209.95亿美元跌到47.3亿美元。（注：奥斯卡·汉德林（Oscar Handlin ）著：《美国史》（America:A History）， 纽约，1977年版，第868页。）
证券市场暴跌又引发金融危机、经济萧条及一系列社会危机。前已述及，银行、公司大量资金流入投机市场，证券市场的崩溃必然导致银行倒闭、工厂及农场破产和大量失业人员出现，整个国家的经济由此陷入瘫痪。详见表二：（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第11—13页。）
表二 1929—1993年经济大危机对美国社会经济的影响
而美国经济陷入瘫痪，又引发一场灾难性的世界经济危机。
四、从放任到监管
股市暴跌，经济萧条，大批人失业，陷于绝望的人们将灾难归咎于华尔街；不断暴露的金融丑闻，更加强了人们要求改革、监管的呼声，新当选的罗斯福总统也深知金融市场的弊端。罗斯福在其就职演说中说：“不法的金钱交易者的行为，在舆论的法庭上受到了指控，为人们所不齿。我们需要两种保障，来防止旧秩序的弊端恢复：必须对一切银行业务、信贷和投资实施严格的监督；必须制止拿别人的钱进行投机。”（注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》， 商务印书馆，1984年版，第568页。）
随后罗斯福政府推出了一系列证券监管法律，包括1933年银行法、1933年证券法、1934年证券交易法、1935年公共事业控股公司法、 1939年信托契约法、1940年投资公司法和1940年投资顾问法。 这些法律构成当今美国联邦证券法律的主要内容。美国证券市场从此由自由放任时代过渡到政府监管时代。以下是美国证券立法的内容概要：（注：详见马跃著《美国证券市场》一书，法律出版社1989年版。）（注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》， 商务印书馆，1984年版，第567—571页。）
1.1933年银行法，即格拉斯—斯蒂高尔法
该法准许国民银行从事支行的业务；禁止商业银行直接或间接通过附属机构销售证券并禁止投资银行接受贷款，以便将商业银行业务和投资银行业务分离；授权联邦储备委员会阻止发放用于投机的贷款；成立联邦银行存款保险公司。
1933年银行法的目的在于纠正联邦储备系统的弱点及保护人民的存款和投资。
2.1933年证券法
该法为1933年春国会特别会议的第一批法令之一，罗斯福总统5 月27日批准生效。
具体内容如下：（1）信息公开制度。 确立了发行证券的公司必须公开其信息的一整套制度，旨在保护投资者的利益，利于投资者对公司进行监督。（2）禁止信息滥用。A.限制内部交易；B. 禁止利用内部信息。（3）证券法的实施与补救。A. 证券交易委员会作为证券法的实施者，有权对涉嫌的招募书和欺诈性交易行为进行调查，并且有权取消招募书的有效性，也可修改各种报告或者中止证券交易；证券交易委员会可以对违反证券法和非法侵吞利润者进行刑事诉讼，予以法律制裁。 B.私人诉讼。 证券交易法赋予在交易中由于交易的对方采用非法手段而受损的一方，可以通过法律手段，追回赔偿费的权利。
3.1934年证券交易法
证券交易法，或称股票交易法于1934年6月6日通过。该法限制银行发行用于投机目的的信贷，建立了防止操纵市场的保障办法并且保证使证券购买者得到充分的情报。具体规定：创立证券和交易委员会，掌管以前联邦贸易委员会拥有的管理证券销售的权力；联邦储备委员会有自由决定的权力，来办理供股票交易需要的信贷；禁止集合资金、有特权买卖和其他操纵价格的方法；禁止交易所成员买卖证券；禁止对购买者提供虚假的情报；对公司报告、股东代理委托书、投标开价和控股比例、保证金交易、证券交易所和经纪人及自营商的注册等等作了具体规定。该法旨在确立证券市场的公正与秩序。
4.1935年公共事业控股公司法
该法对控股公司的成立、注册、收购、发行证券等都作了详细严格的规定，受证券交易委员会的管制。
5.1939年信托契约法、1940年投资公司法和1940年投资顾问法
对信托契约的发行、投资公司和投资顾问等作出了细致严格的规定，以保护投资者的利益。
美国证券立法是在股市暴跌、经济陷入瘫痪的特殊时期进行的，可谓迫不得已，也说明证券市场必须进行监管。美国证券市场从放任到监管虽然在本世纪初发生，但其中很多经验值得我们总结借鉴。以下是本人的一些粗浅结论：
第一，禁止商业银行、公司企业参与股票投机。
第二，对控股公司、公司兼并进行监管，严禁内幕交易，损公肥私。
第三，严禁散布虚假信息，操纵市场，哄抬股价。
第四，禁止政府官员炒股。
第五，杜绝保证金交易。
第六，政府应制订证券法律，关注证券市场的变化，并严惩证券违法行为。
第七，防止舆论报刊的推波助澜，加强风险意识教育。
【专 题 号】K5
【复印期号】1999年08期
【原文出处】《暨南学报：哲社版》(广州)1999年03期第47～55页
【作者简介】陈奕平 暨南大学文学院历史系
| 【内容提要】 | 本文简要地探讨了20世纪20年代美国金融投机风的概况、原因、恶果及其与30年代证券立法的关系。疯狂的金融投机直接导致了1929～1933年世界性经济大危机，经济大危机给美国和世界经济以沉重打击。受到大危机打击，美国政府不得不放弃长期奉行的“自由放任”政策，转而通过一系列立法，对金融市场进行监管，美国证券市场由此进入法治时期。美国证券市场从放任到监管虽然在本世纪初发生，但其中很多经验值得我们总结借鉴。 |
美国人的投机活动可谓历史久远，早在殖民地时代就进行土地投机。美国独立战争之后，除了土地外，又进行政府债券投机。到18世纪末19世纪纪初，银行、收税公路、运河和制造业公司股票开始流通，并成为投机对象，开始了美国历史上的股票投机。 纽约股票交易所即建于1792年。内战后至19世纪纪末“镀金时代”， 兴建铁路热潮以及各种制造业的兴旺，带来股票市场的畅旺，出现美国历史上的第一次投机风高潮。
到20世纪20年代，美国工业经济虽然经历了1920～1921年短暂的萧条，但很快进入长达6年的“柯立芝繁荣”时期（1923～1929年）。 据统计，1919～1929年间，美国的汽车工业产量增长255%， 钢铁工业产量增长70%，电力、电机和电器工业产值从10亿美元增长到23亿美元，建筑业产值从120亿美元增长到175亿美元。（注：阿瑟·林克和威廉·卡顿著：《1900年以来的美国史》上册，中国社会科学出版社1983年版，第296—297页。）
正是这种经济繁荣促使证券市场迅猛膨胀。20年代金融投机风重要表现之一是证券发行量迅猛增加。1919～1929年，美国公司新发行的有价证券总额从23.03亿美元猛增至86.49亿美元。（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第8页。 ）详见下图（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第8页。）
证券市场的膨胀与上扬又带来金融领域的投机活动。20年代的金融投机风可谓前所未有，自1927年开始疯狂。阿瑟·林克和威廉·卡顿在其书中评论道：“1927年袭击绝大多数美国人民的投机狂，无论怎样说也是这个国家历史上最值得注意的事件之一。当时好象从银行行长到街角杂货商以及学校教师，每个人都嗜暴利成癖。”（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第8页。）
投机狂热导致证券交易额剧增。1920～1929年美国证券市场的交易额从2.23亿股增加到11.24亿股（注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》， 商务印书馆，1984年版，第474页。），其中纽约证券交易所的成交额1923年为2.36亿股，1926年增至4.51亿股， 1927年达到5.77亿股。（注：《1900年以来的美国史》中册， 中国社会科学出版社1983年版，第6页。）纽约证券交易所全部股票市值从1925 年的270亿美元跃至1929年10月1日的870亿美元； 普通证券的平均价格，增长几乎达3倍。（注：《1900年以来的美国史》中册， 中国社会科学出版社1983年版，第7页。）
1928年初，部分保守的银行家、统计学家已意识到证券价格恶性膨胀。1929年9月5日受人尊敬的波士顿统计学家罗杰·巴布森在一次全国性企业家大会的演说中更警告说：“一场大恐慌迟早要到来，而且是非常可怕的。……工厂将倒闭，工人将失业，……恶性循环将会到来，后果将是一场严重的企业萧条。”（注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第119页。 ）虽然巴布森的演说触及人们心底里的担忧，即疯狂之后定是灾难，但在胡佛总统安定人心讲话的鼓励下，一批超级投机机构大胆哄抬股价，人们忘却了担忧，疯狂参与，投机狂热弥漫整个证券市场，“到1929年初证券市场狂热已完全失去控制。”（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第7页。）表一即反映出1928～1929年股价的飙升情况。 （注：奥斯卡·汉德林（Oscar Handlin ）著：《美国史》（America: AHistory），纽约，1977年版，第686页。）
表一 1928～1929年几种股票价格飙升情况（单位：美元）
公司名 开市价(1928.3.3) 最高价(1929.9.3) 升幅(倍) 美国罐头食品公司 77 181.875 1.362 美国电话公司 179.5 335.625 0.8698 纳康达铜公司 54.5 162 1.97 电力债券 89.75 203.625 1.2688 通用电力 128.75 396.5 2.0796 蒙哥马利护卫公司 132.75 466.5 2.5141 美国无线电公司 94.5 505 4.34 联合碳化钙公司 145 413.625 1.853 美国钢铁公司 138.125 279.125 1.021 西丁豪斯公司 91.625 313 2.416098 |
二、金融投机风的原因
1.商业银行、保险公司和信托公司参与投机
20世纪20年代美国政府奉行“自由放任”政策，各大财团下属商业银行、保险公司和信托公司组成控制集团，控制大公司的业务，操纵证券市场，哄抬股价，大发其财。
1939～1940年临时国家经济委员会意见听证会，即列出很多金融巨头抢夺大公司的控制权以获取巨额利润的案例。1929年洛克菲勒集团、杜勒斯集团、英德的施罗德集团和比利时军火大王艾尔弗雷德·洛克菲勒的继承人联手以1.37亿美元抢得标准电力公司，但实际只出2000万美元，其余都从外面筹集。而各集团取得的年利润达76.25%。 （注：维克多·佩洛著：《美国金融帝国》，世界知识出版社，1958年版，第56—57页。）
实际上控制集团利用控制权所获得的利润远不只这些，它们还可以通过许多方式攫取额外利润，维克多·佩洛在其《金融帝国》一书中列举了7种方式：A.不用投资， 而以“发起人股份”的名义获得大量的最初发行的股票；B.把控制集团的成员或他们的亲戚放在支取高薪的职位，并且还具有几乎无限制的开支报销等特权；C.一切银行业务都交给控制集团所属的公司去做；D.原料物资的定货都通过同一控制集团所控制的公司；E.把货物或财产以有利的价格卖给同一控制集团所控制的公司；F.把法律、工程、会计和广告等费用付给有关的公司；G.内部情报的利用。（注：维克多·佩洛著：《美国金融帝国》，世界知识出版社，1958年版，第52—54页。）
到1930年，250亿美元铁路资本总额中，储蓄银行、 保险公司和大批信托公司持有110亿美元的优先债券。（注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》，商务印书馆，1984年版，第454页。）
除参与大公司控制权的争夺外，银行还大量贷款给投机者，甚至利用存户的存款直接参与投机活动。拉尔夫·德·贝茨写道：“一些银行把经营投资事务作为他们银行业务的一部分，令人惊奇地玩忽信托责任，以存户的存款从事证券市场投资和投机交易。”（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版，第10页。）
2.内幕交易与金字塔控股公司的骗局
由于20年代美国政府推行自由放任政策，19世纪末改革年代和第一次世界大战期间中断了的兼并趋势又得以恢复，且其势头之猛乃历史少见。许多投机商利用兼并之机大发横财。多丽丝·费伯说：“小到药铺，大到汽车装配厂，实际上每一个经济部门都在经历一场大规模的合并运动，这就大大养肥了那些股票推销商。”（注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第117页。）
这些投机商通过控股公司成立了数以百计的公司，发行股票和债券，然后将低价购进的股票债券抛向市场牟取暴利，而所有这些公司除了持有其他一些实际上从事某种企业的公司或公司集团所发行的股票和债券外，并不做任何生意。
另外，据参议院财政委员会一个调查委员会1932年和1933年所揭露的材料显示，许多公司首脑利用其对公司内情的了解，操纵本公司的股票，牺牲公司股票持有人的利益，甚而损公肥私，大肆贪污公司钱财。
而投机商大发横财最惊人的方法是被称为金字塔术控股的骗局，即以少量的资金控股一家公司S，然后向公众出售S公司的债券、优先股及剩余的普通股，利用筹措的资金控股X、Y公司；控股X、Y公司后，又向公众发售股票，利用筹措的资金控股A、B、C、D、E、F、G、H公司。美国作家弗雷德里克·刘易斯·艾伦曾描绘说：“你的资金只够支付一家公司四分之一的债券和股票，可是你现在却掌握了八家开业的公司、两家控股公司和一家超级控股公司。你想怎么摆布，它们就可以怎么摆布，你并没有做企业界认为不正当的任何事情。”（注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第117—118页。）“这种手腕却在股票市场造成了狂涨暴跌，把华尔街刚刚繁荣的交易变成了一种狂热的投机活动。”（注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第118页。）
1932年被送上法庭受审的芝加哥人塞缪尔·英萨尔，即身兼85家公司的董事、65家公司的董事长和11家公司的总经理。虽然这个由控股公司构成的金字塔式王国在1932年元旦时，囊括150家公司、5万名雇员，拥有30亿美元的证券，但债台高筑，濒临破产，最终引致公诉。可是结果被判无罪，因为当时还没有管制控股公司的法规。难怪当时的幽默作家说：“控股公司原来是这样的一种地方：警察搜你的身，你就把贼赃递给同伙，这就万事大吉了。”（注：威廉·曼彻斯特：《光荣与梦想，1932—1972年美国实录》，商务印书馆1978年版，第一册，第59—60页。）
3.“合伙人”、经纪人散布谣言，盗用他人资金，操纵市场
20世纪20年代由于证券市场的繁荣，许多证券机构、信托公司和基金会与商界、政界名人勾结，散布谣言，联手操纵市场、哄抬股价。
这些“合伙人”“往往把某种特定的股票的叫价突如其来地抬高以牟取暴利，所惯用的手腕是故意散布谣言或装模作样大量买进卖出，但实际上还是他们自己人之间打转。”（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版，第58页。）许多股票被哄抬到令人难以置信的地步。迪隆—瑞德公司合伙人的投资信托公司，即美国国际信托证券公司，曾把以每股20美分购入的股票以每股52美元的价格卖出。英萨尔投资公司的股票以每股7.48美元的价格卖给内幕人士，然后才送到芝加哥交易所，标价30美元出售。（注： 德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》，商务印书馆，1984年版，第452页。）又如一批合伙人利用M·米汉公司作为掮客经营美国无线电公司股票，从79美元哄抬到109美元，而后又将手中股票抛出， 使上当的公众损失惨重。参与此次操纵的人员中包括经纪人之妻米汉夫人、美国无线电公司总经理之妻戴维·萨尔诺夫夫人、美国民主党全国委员会主席约翰·拉斯科布、艾尔·史密斯的坚决支持者肯尼等人以及向共和党金库慷慨解囊者如伯利恒钢铁公司的查尔斯·施瓦特、沃尔特·克莱斯勒等。（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版，第58页。）
当时不少公共信托基金管理人也擅自动用基金参与证券投机。德怀特·L ·杜蒙德写道：“为保护寡妇和儿童而建立的信托基金被人用来购买分文不值的证券。占据公共信托职位的肆无忌惮的金融家，就这样不仅用他们自己的钱来投机，而且用别人的储蓄来赌博。”（注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》，商务印书馆， 1984年版，第452页。）另外， 一些名声显赫的证券经理利用人们想投机但又无消息来源的情况，发行信托基金，由此出现许多基金会，其中最具声望的几个基金会是美国和外国证券基金会、戈德曼·撒克斯交易公司基金会、三大陆基金会、联合创建者基金会和莱曼公司基金会。1929年初，这些信托基金会的资产达15亿美元以上。（注：罗伯特·索贝尔：《华尔街内幕》，中国对外翻译出版发行公司1988年，第206页。）
基金管理人盗用他人资金炒作股票的情况十分普遍。这从当时号称“华尔街英雄”、纽约证券交易所董事长理查德·惠特尼的违法行为即可见一般。惠特尼自1916年开经纪行始，即当上J·P·摩根的股票市场代表，后来作了纽约证券交易所董事长整整五年。此公因在1929年10月24日“黑色星期四”股市暴跌时，以每股205美元的高价买进1万股美国钢铁公司的股票，而成为全美国知名人物，被誉为“华尔街英雄”。事后查出，惠特尼利用其地位，大肆侵吞与挪用他人资金近3000万美元。最后被纽约地方法院起诉，判五至十年徒刑，锒铛入狱。（注：威廉·曼彻斯特：《光荣与梦想，1932—1972年美国实录》，商务印书馆1978年版，第一册，第211—212页。）
据估计，在第一次世界大战后的投机狂热中，“肆无忌惮的股票交易所操纵者从不下上百万的投资者中诈取了约250亿美元”。 （注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》，商务印书馆，1984年版，第567页。）
4.讹诈盛行、政界受贿
20世纪20年代被德怀特·L·杜蒙德称为“讹诈盛行的时代”。 他说：“一个人因为害怕自己的讹诈行为被人揭露就不敢指责另一个人的讹诈行为。儿童从小时候就认为只要不被人抓住，什么事情都可以干。他们不需要别人教。这是环境熏陶的结果。”（注：德怀特·L ·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》，商务印书馆，1984年版，第 449页。）政界、商界的舞弊案件接连不断。
胡佛总统研究欧洲大萧条情况的顾问，貌似诚实可靠，实则“是一个不折不扣的盗窃犯，多次欺诈取财，并曾伪造意大利政府的公债券。除其他罪行，他还从对他深信不疑的投资者那里盗窃了三亿多美元。”（注：威廉·曼彻斯特：《光荣与梦想，1932—1972年美国实录》，商务印书馆1978年版，第一册，第61—62页。）
老摩根在接受调查时即揭露：“摩根家族有一长串适用于两党的友人名单，每隔一段时间就让他们有机会以低于市场的价格买进股票。……包括民主党保守派的伯纳德·巴鲁克、约翰·拉斯科布和威廉·麦卡杜，以及共和党斗士如卡尔文·柯立芝和欧文·罗伯茨等。”（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版，第57—58页。）
5.保证金（margin）交易
保证金交易，亦称透支交易，是指投资者在买卖证券时只需付证券价格的一部分，其差额称为保证金，由证券经纪人贷款，但投资者须把证券作为抵押存放在提供贷款的经纪人处。
由于20世纪20年代贷款容易，许多经纪人允许客户透支交易。据估计，1929年纽约证券交易所的券商中约有一半允许客户透支交易。证券商贷款给客户进行投机的金额从1927年初的28亿美元和1927年底的35亿元猛增至 1929 年夏的 60 亿美元。 （注：奥斯卡·汉德林（ OscarHandlin ）著：《美国史》（America:A History），纽约，1977 年版，第686页。）到1929年9月30日，券商透支金额更高达85亿美元。（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第6 页。）
6.政府的放任与鼓励政策
哈定—柯立芝—胡佛时代的美国政府奉行自由放任的国内经济政策，对兼并潮流与金融投机风放任自流，而放弃西奥多·罗斯福、塔夫脱和威尔逊三位前任总统“煞费苦心建立起来的一套管制（工业和金融业）办法”，“金融家和实业家可以随心所欲，为所欲为，政府尽量使自己的政策适应他们的需要。”（注：德怀特·L ·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》， 商务印书馆，1984年版，第396页。）
德怀特·L·杜蒙德指出：“联邦储备系统管理不严， 以致大大地促进了股票市场上的疯狂投机，但是柯立芝总统却拒绝干预，并且说‘一切基本上都是健全的’。几百万美元的外国政府公债被明知这些公债分文不值的人卖给私人投资者，国务院也知道这种情况，但却不肯把消息公布出来。 ”（注：德怀特·L ·杜蒙德著：《现代美国：1896 —1946年》， 商务印书馆，1984年版，第397页。）
甚至在1928年初证券市场出现狂热并似有崩溃可能的时候，美国政府非但未采取冷却措施制止这种狂热，反而予以鼓励。当时财政部官员和柯立芝总统都宣布“证券经纪人发放贷款还不算多，而国家现时繁荣比从前任何时候都健康”（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第6—7页。）。虽然在1929年2 月联邦储备局试图以提高贴现率来压制投机，但人们的投机情绪高涨，根本未予理睬。就在1929年10月25日，即“黑色星期四”的第二天，新上任的胡佛总统还说：“美国的基本企业，即商品的生产与分配，是立足于健全与繁荣的基础之上的。”（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第9页。）
7.美国人的投机意识及舆论报刊的推波助澜
美国人向来喜欢投机，从早期的土地投机、国债投机、铁路投机到金融投机，而20世纪20年代的投机风则尤为疯狂。
20年代美国人的观念与以前不同，“昔日的观念是纺织勤杂工需要省吃俭用、兢兢业业方能逐步爬上老板的宝座；但在20世纪20年代，人们的观念不完全是这样了，更多的想法是，纺织勤杂工一流的人可以把他的积蓄投资于美国企业的普通股票而一跃跻身于企业巨头的行列。”（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版，第4页。）
而舆论报刊、收音机不断报道宣扬银行经理、证券交易所的高级职员、金融大亨和市场分析家们的事迹及不断开出的发财致富良方，鼓动人们参与投机致富。“这种良方在1928年和1929年被广泛地加以宣扬、采纳和实行。从商业区的理发师到华尔街擦皮鞋的，形形色色的小财迷，无不拜倒在这些了解金融行情的人的脚下，洗耳恭听他们的开导，而且空前未有地象一窝蜂似的投入金融‘市场’。”（注：拉尔夫·德·贝茨著：《1933—1973年美国史》上卷，人民出版社1984年版， 第4页。）“忽然间，似乎每个美国人都在购买股票，把辛辛苦苦积攒起来的一点储蓄塞到华尔街股票经纪人那伸得长长的手里。……毫无疑问，华尔街是这个时期万众瞩目的中心。举国上下，在高尔夫球场，在商会会场以及在有钱人因生意或消遣而云集的任何地方，华尔街的活动都成了谈论的主要话题。很可能还有相当一部分人，他们虽不那么富裕，‘股票市场’的扶摇直上也使他们想入非非。”（注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第118页。）
据经纪人的私人记录及其他可用之统计数据，1929 年期间， 当时12000万总人口中，卷入各种股票交易的人约150多万；据参议院一个委员会的材料，全国29家证券交易所的会员公司共有顾客1548707人， 其中纽约股票交易所会员公司的顾客有1371920人。 （注：多丽丝·费伯著：《华尔街发家史》，时势出版社1982年版，第118—119页。）可以说20年代乃美国历史上第一次证券大众化时期。
但应指出，20年代美国人的收入并不高。据布鲁金斯研究所经济学家的计算，当时维持一个家庭最低生活支出的年收入需有2000美元，但即使在最繁荣的1929年，60%以上的家庭收入达不到2000美元。（注：威廉·曼彻斯特：《光荣与梦想，1932—1972年美国实录》，商务印书馆1978年版，第一册，第42页。）
三、股灾与经济危机
到1929年夏季，证券市场的疯狂投机使股价涨到一种非常不合理的程度。正所谓高处不胜寒，稍有风吹草动，即会引来恐慌。1929年9 月26日，在世界经济中具有举足轻重的英格兰银行为停止黄金外流和保护英磅在国际汇兑中的地位，提高再贴现率或银行利率至6.5%， 导致大量资金流回伦敦，美国证券市场开始出现动摇。到10月中旬， 尤其是10月24日“黑色星期四”，美国证券市场陷入一片恐慌之中。 “股票下跌之速，连股票行情自动收录器都赶不上。”尽管当天下午摩根公司和其他大银行拿出2.4亿美元联合基金救市， 仍然有数千经纪人和数十万小投资者破产，几百万人沦为乞丐。（注：德怀特·L ·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》， 商务印书馆，1984年版，第9页。）
到11月中，工业类股票股价几乎跌去一半，道琼斯指数自327 点跌至199点（注：奥斯卡·汉德林（Oscar Handlin ）著：《美国史》（America:A History），纽约，1977年版，第864页。）：
1929年9月至1933年1月道琼斯工业指数从364.9点跌到62.7点， 50种工业平均值从209.95亿美元跌到47.3亿美元。（注：奥斯卡·汉德林（Oscar Handlin ）著：《美国史》（America:A History）， 纽约，1977年版，第868页。）
证券市场暴跌又引发金融危机、经济萧条及一系列社会危机。前已述及，银行、公司大量资金流入投机市场，证券市场的崩溃必然导致银行倒闭、工厂及农场破产和大量失业人员出现，整个国家的经济由此陷入瘫痪。详见表二：（注：《1900年以来的美国史》中册，中国社会科学出版社1983年版，第11—13页。）
表二 1929—1993年经济大危机对美国社会经济的影响
1929年 1930年 1932年 1933年 破产银行(家) 659 1456 失业人数(万人) 300 1100 1400 农业收入(亿美元) 119 53 进出口总值(亿美元) 98 30 国民收入(亿美元) 878 402 |
而美国经济陷入瘫痪，又引发一场灾难性的世界经济危机。
四、从放任到监管
股市暴跌，经济萧条，大批人失业，陷于绝望的人们将灾难归咎于华尔街；不断暴露的金融丑闻，更加强了人们要求改革、监管的呼声，新当选的罗斯福总统也深知金融市场的弊端。罗斯福在其就职演说中说：“不法的金钱交易者的行为，在舆论的法庭上受到了指控，为人们所不齿。我们需要两种保障，来防止旧秩序的弊端恢复：必须对一切银行业务、信贷和投资实施严格的监督；必须制止拿别人的钱进行投机。”（注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》， 商务印书馆，1984年版，第568页。）
随后罗斯福政府推出了一系列证券监管法律，包括1933年银行法、1933年证券法、1934年证券交易法、1935年公共事业控股公司法、 1939年信托契约法、1940年投资公司法和1940年投资顾问法。 这些法律构成当今美国联邦证券法律的主要内容。美国证券市场从此由自由放任时代过渡到政府监管时代。以下是美国证券立法的内容概要：（注：详见马跃著《美国证券市场》一书，法律出版社1989年版。）（注：德怀特·L·杜蒙德著：《现代美国：1896—1946年》， 商务印书馆，1984年版，第567—571页。）
1.1933年银行法，即格拉斯—斯蒂高尔法
该法准许国民银行从事支行的业务；禁止商业银行直接或间接通过附属机构销售证券并禁止投资银行接受贷款，以便将商业银行业务和投资银行业务分离；授权联邦储备委员会阻止发放用于投机的贷款；成立联邦银行存款保险公司。
1933年银行法的目的在于纠正联邦储备系统的弱点及保护人民的存款和投资。
2.1933年证券法
该法为1933年春国会特别会议的第一批法令之一，罗斯福总统5 月27日批准生效。
具体内容如下：（1）信息公开制度。 确立了发行证券的公司必须公开其信息的一整套制度，旨在保护投资者的利益，利于投资者对公司进行监督。（2）禁止信息滥用。A.限制内部交易；B. 禁止利用内部信息。（3）证券法的实施与补救。A. 证券交易委员会作为证券法的实施者，有权对涉嫌的招募书和欺诈性交易行为进行调查，并且有权取消招募书的有效性，也可修改各种报告或者中止证券交易；证券交易委员会可以对违反证券法和非法侵吞利润者进行刑事诉讼，予以法律制裁。 B.私人诉讼。 证券交易法赋予在交易中由于交易的对方采用非法手段而受损的一方，可以通过法律手段，追回赔偿费的权利。
3.1934年证券交易法
证券交易法，或称股票交易法于1934年6月6日通过。该法限制银行发行用于投机目的的信贷，建立了防止操纵市场的保障办法并且保证使证券购买者得到充分的情报。具体规定：创立证券和交易委员会，掌管以前联邦贸易委员会拥有的管理证券销售的权力；联邦储备委员会有自由决定的权力，来办理供股票交易需要的信贷；禁止集合资金、有特权买卖和其他操纵价格的方法；禁止交易所成员买卖证券；禁止对购买者提供虚假的情报；对公司报告、股东代理委托书、投标开价和控股比例、保证金交易、证券交易所和经纪人及自营商的注册等等作了具体规定。该法旨在确立证券市场的公正与秩序。
4.1935年公共事业控股公司法
该法对控股公司的成立、注册、收购、发行证券等都作了详细严格的规定，受证券交易委员会的管制。
5.1939年信托契约法、1940年投资公司法和1940年投资顾问法
对信托契约的发行、投资公司和投资顾问等作出了细致严格的规定，以保护投资者的利益。
美国证券立法是在股市暴跌、经济陷入瘫痪的特殊时期进行的，可谓迫不得已，也说明证券市场必须进行监管。美国证券市场从放任到监管虽然在本世纪初发生，但其中很多经验值得我们总结借鉴。以下是本人的一些粗浅结论：
第一，禁止商业银行、公司企业参与股票投机。
第二，对控股公司、公司兼并进行监管，严禁内幕交易，损公肥私。
第三，严禁散布虚假信息，操纵市场，哄抬股价。
第四，禁止政府官员炒股。
第五，杜绝保证金交易。
第六，政府应制订证券法律，关注证券市场的变化，并严惩证券违法行为。
第七，防止舆论报刊的推波助澜，加强风险意识教育。